2025-12-28 08:08:43
我们认为，白色金属正重新确立其对黄金的“贝塔属性”，且这一关联具有新的、可持续的特征，其强度可能已恢复甚至超过历史常态，这主要源于此前多年持续的供需缺口。鉴于黄金在贵金属交易总价值中占据主导，我们更倾向于将这一现象理解为白色金属对黄金的系统性贝塔暴露，而非各自独立行情。相比之下，2021-2024年白色金属整体贝塔偏弱甚至为负，反而更像例外。回顾2025年走势，1-5月黄金上涨期间，白银和钯金表现平淡，延续了此前数年的特征；而在9-11月的上涨阶段，二者明显跑赢黄金，更接近长期历史中的典型模式。转变的关键线索在于年中显着走高的租赁利率，表明连续多年的供需赤字已使地上库存压缩至影响工业用户获取金属的程度。
目前，白色金属整体对黄金的贝塔普遍增强。从基本面看，全年表现更有利于白银和铂金，而非钯金。以20日均值测算，白银和铂金在10月与黄金的协方差创1993年以来新高，钯金协方差也接近2020年高点。即便剔除金价名义水平抬升的影响，协方差仍异常偏高。白银供需结构尤为紧张：扣除ETF需求后的净供需缺口，以供给占比衡量已达历史最紧水平。同时，供需失衡中由ETF需求驱动的比例持续上升，预计明年这一贡献度可能与2020年相当。因此，我们对明年白银55美元的预期在很大程度上依赖ETF需求表现，而ETF资金流向与价格的相关性显着高于其他分项，这也构成预测的主要风险。
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